企業(yè)上市指股份公司首次向社會(huì)公眾公開招股的發(fā)行方式。IPO新股定價(jià)過程分為兩部分，首先是通過合理的估值模型估計(jì)上市公司的理論價(jià)值，其次是通過選擇合適的發(fā)行方式來體現(xiàn)市場的供求，并最終確定價(jià)格。企業(yè)上市可以利用資本市場實(shí)現(xiàn)較大規(guī)模的股權(quán)融資，進(jìn)一步增強(qiáng)公司實(shí)力，并利用資本市場的無形之手不斷改造公司治理結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化管理、經(jīng)營和內(nèi)控制度，為實(shí)現(xiàn)后續(xù)融資、業(yè)務(wù)延伸、收購兼并和跨越式發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

簡介

首次招股

首次公開招股是指一家企業(yè)第一次將它的股份向公眾出售。通常，上市公司的股份是根據(jù)向相應(yīng)證券會(huì)出具的招股書或登記聲明中約定的條款通過經(jīng)紀(jì)商或者市商進(jìn)行銷售。一般來說，一旦首次公開上市完成后，這家公司就可以申請到證券交易所或報(bào)價(jià)系統(tǒng)掛牌交易。選擇合適的上市地，是企業(yè)根據(jù)自身發(fā)展需要作出的自主決策。

方式

另外一種獲得在證券交易所或報(bào)價(jià)系統(tǒng)掛牌交易的可行方法是在招股書或登記聲明中約定允許私人公司將它們的股份向公眾銷售。這些股份被認(rèn)為是"自由交易"的，從而使得這家企業(yè)達(dá)到在證券交易所或報(bào)價(jià)系統(tǒng)掛牌交易的要求條件。大多數(shù)證券交易所或報(bào)價(jià)系統(tǒng)對上市公司在擁有最少自由交易股票數(shù)量的股東人數(shù)方面有著硬性規(guī)定。

條件

根據(jù)中國《公司法》的規(guī)定，股份有限公司申請其股票上市必須符合下列條件：

1、股票經(jīng)國務(wù)院證券管理部門批準(zhǔn)已向社會(huì)公開發(fā)行；

2、公司股本總額不少于人民幣5000萬元；

3、開業(yè)時(shí)間在三年以上，最近三年連續(xù)盈利；原國有企業(yè)依法改建而設(shè)立的，其主要發(fā)起人為國有大中型企業(yè)的，可連續(xù)計(jì)算；

4、持有股票面值達(dá)人民幣1000元以上的股東人數(shù)不少于1000人，向社會(huì)公開發(fā)行的股份達(dá)公司股份總數(shù)的25%以上；公司股本總額超過人民幣4億元的，其向社會(huì)公開發(fā)行股份的比例為15%以上；

5、公司在最近三年內(nèi)無重大違法行為，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告無虛假記載；

6、國務(wù)院規(guī)定的其他條件。

滿足上述條件可向國務(wù)院證券管理審核部門及交易所申請上市。

根據(jù)《創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》，創(chuàng)業(yè)板上市條件為：

（一）發(fā)行人是依法設(shè)立且持續(xù)經(jīng)營三年以上的股份有限公司。有限責(zé)任公司按原賬面凈資產(chǎn)值折股整體變更為股份有限公司的，持續(xù)經(jīng)營時(shí)間可以從有限責(zé)任公司成立之日起計(jì)算。

（二）最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計(jì)不少于一千萬元，且持續(xù)增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于五百萬元，最近一年?duì)I業(yè)收入不少于五千萬元，最近兩年?duì)I業(yè)收入增長率均不低于百分之三十。凈利潤以扣除非經(jīng)常性損益前后孰低者為計(jì)算依據(jù)。

（三）最近一期末凈資產(chǎn)不少于兩千萬元，且不存在未彌補(bǔ)虧損。

（四）發(fā)行后股本總額不少于三千萬元。

準(zhǔn)備工作

了解IPO制度

IPO的相關(guān)制度主要包括：

1、審批制

1991年到2000年，中國對上市企業(yè)實(shí)行行政審批制，各個(gè)省的上市名額由國家來定，如果超過國家規(guī)定的上市名額，即使有再多好企業(yè)都無法上市。

2、核準(zhǔn)制

核準(zhǔn)制就是有通道，每年授予券商一定的股份，讓券商把握一定的股票發(fā)行數(shù)目。此制度一直延續(xù)到現(xiàn)在。

3、保薦人制度

2005年，中國股市開始改革，實(shí)行保薦制度，即企業(yè)能否上市由保薦人決定。但是從現(xiàn)實(shí)情況來看，最終決定企業(yè)能否上市的還是證監(jiān)會(huì)下面的發(fā)審委。然而保薦人在推薦時(shí)要負(fù)法律責(zé)任，企業(yè)上市后出現(xiàn)問題保薦人也要承擔(dān)責(zé)任。

雖然保薦人的責(zé)任如此之大，但是最終決定權(quán)不在保薦人手中，這是中國特色。此外，中國特色的制度還包括：如果企業(yè)不改制成股份有限公司，就不可能上市；如果不達(dá)到一定利潤也不能上市，從現(xiàn)實(shí)來看，創(chuàng)業(yè)板至少要達(dá)到三千萬，中小板至少要達(dá)到六千萬。

整體統(tǒng)籌

1、重視上市籌備小組

企業(yè)要想將上市工作落實(shí)，就要盡快成立上市籌備小組。上市籌備小組的建立是一件重大的事情，建議老板親自領(lǐng)導(dǎo)。同時(shí)籌備小組里面既要有公司各個(gè)部門的高層，也要有會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等外部機(jī)構(gòu)的參與。企業(yè)如果沒有做好籌備工作，上市就會(huì)更加困難。

2、區(qū)分創(chuàng)業(yè)板和中小板

作為企業(yè)家，要了解創(chuàng)業(yè)板和中小板的區(qū)別。

創(chuàng)業(yè)板。創(chuàng)業(yè)板更強(qiáng)調(diào)企業(yè)的持續(xù)成長性，包括業(yè)績成長性、公司治理、內(nèi)部控制、資金管理、擔(dān)保等。創(chuàng)業(yè)板有一個(gè)叫法是“兩高六新”，“兩高”即成長性高、科技含量高，“六新”即新經(jīng)濟(jì)、新服務(wù)、新農(nóng)業(yè)、新材料、新能源和新商業(yè)模式。

中小板。相對于創(chuàng)業(yè)板而言，中小板在成長性上要求不高，更強(qiáng)調(diào)企業(yè)發(fā)展的穩(wěn)定性和業(yè)績的成熟性。

選擇中介機(jī)構(gòu)

企業(yè)成立籌備小組后，要開始選擇外部合作機(jī)構(gòu)，即中介機(jī)構(gòu)。

國家規(guī)定，企業(yè)如果沒有保薦人、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估公司出的報(bào)告就不能上市。

1、保薦人

保薦人，即主承銷商，是上市小組的組長，這個(gè)角色很重要，在上市過程中起協(xié)調(diào)作用。如果沒選好，企業(yè)上市會(huì)比較困難。承銷商的職責(zé)很多，在改制階段，指導(dǎo)企業(yè)改制，輔導(dǎo)股份有限公司的設(shè)計(jì)、資產(chǎn)設(shè)計(jì)、業(yè)務(wù)重組，甚至在法律等方面提出意見。同時(shí)，上市過程中股票的賣出，上市后持續(xù)信息的披露也由承銷商負(fù)責(zé)。

企業(yè)選擇承銷商時(shí)，不要選最好的而是要選最合適的，要具體考慮以下方面：

第一，有相關(guān)項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)；

第二，社會(huì)資源和協(xié)調(diào)能力；

第三，歷史違規(guī)紀(jì)錄；

第四，IPO以后的支持情況；

第五，收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)；

第六，委派的工作人員的質(zhì)量。

2、會(huì)計(jì)師事務(wù)所

會(huì)計(jì)師事務(wù)所和律師事務(wù)所的重要性僅次于保薦人。很多企業(yè)被否，問題一般就在于會(huì)計(jì)師事務(wù)所。會(huì)計(jì)師事務(wù)所的職責(zé)是從財(cái)務(wù)角度參與改制，協(xié)調(diào)全過程。

企業(yè)上市最終所有數(shù)據(jù)性的材料都出自會(huì)計(jì)師事務(wù)所，會(huì)計(jì)師事務(wù)所要保證最后出來的利潤既要合規(guī)又要符合資本市場的成長性。會(huì)計(jì)師事務(wù)所幫助企業(yè)改組，改組后具體的建賬都要由會(huì)計(jì)師事務(wù)所幫助完成。另外，盈利預(yù)測、財(cái)務(wù)審計(jì)、內(nèi)部控制評價(jià)等都是會(huì)計(jì)師事務(wù)所要做的事情。

3、律師事務(wù)所

企業(yè)在IPO申報(bào)專利時(shí)的法律狀態(tài)，即三年之內(nèi)是否更換過實(shí)際控制人、是否存在潛在債務(wù)等相關(guān)事項(xiàng)都由律師報(bào)告。律師事務(wù)所的職責(zé)是參與改制，負(fù)責(zé)發(fā)行過程中和發(fā)行后的法律事項(xiàng)。

選擇律師事務(wù)所時(shí)，要具體考慮以下方面：

第一，是否具有證券從業(yè)資格；

第二，相關(guān)的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)和業(yè)績；

第三，歷史違規(guī)記錄；

第四，委派的工作人員素質(zhì)；

第五，收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。

4、資產(chǎn)評估公司

資產(chǎn)評估公司的職責(zé)是清產(chǎn)核資、賬目調(diào)整，采取不同的資產(chǎn)評估方法對資產(chǎn)加以評估。

企業(yè)選擇資產(chǎn)評估公司時(shí)，要具體考慮以下方面：

第一，是否具有證券從業(yè)資格；

第二，收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)；

第三，業(yè)績能力；

第四，委派的工作人員素質(zhì)。

企業(yè)尋找中介所最笨的方法和途徑是上網(wǎng)瀏覽，然后排序，找出中國前十名的公司，并進(jìn)行選擇。需要注意的是，通過熟人介紹，可能是更好的方法。

制度設(shè)計(jì)

企業(yè)進(jìn)行相關(guān)制度設(shè)計(jì)和資本運(yùn)作是進(jìn)入實(shí)際工作的第一步。具體來說，其主要包括股份制改造、資產(chǎn)重組、制度設(shè)計(jì)。

1、股份制改造

企業(yè)進(jìn)行股份制改造，有三個(gè)內(nèi)容比較重要：

設(shè)立股權(quán)結(jié)構(gòu)。企業(yè)設(shè)立股權(quán)結(jié)構(gòu)的工作包括：首先，設(shè)立的目標(biāo)股本總額既要滿足公司法的要求，又要符合證券法的要求；其次，中小板上市發(fā)行前不得少于三千萬，創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)行前不得少于兩千萬；再次，股份結(jié)構(gòu)要符合公司法、證券法的要求，發(fā)起人持股比例不能太高，過高的大股東的持股水平會(huì)導(dǎo)致上市失敗。

設(shè)立股權(quán)機(jī)構(gòu)的好處是，保證企業(yè)上市、吸引優(yōu)秀的風(fēng)險(xiǎn)投資和私募股權(quán)投資、留住高管與核心員工。股份調(diào)整。股份調(diào)整有很多方式，轉(zhuǎn)增資本的方式、分紅股的方式、擴(kuò)股增資的方式、引入風(fēng)險(xiǎn)投資的方式、縮股或者分利的方式等。規(guī)范運(yùn)作。規(guī)范是股份改造階段必須遵守的原則。

2、資產(chǎn)重組

資產(chǎn)重組，不但要調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，還要調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)，其涉及到以下具體內(nèi)容：

資產(chǎn)重組的模式。資產(chǎn)重組的模式包括：原序整體重組、一分為二、主體重組、合并重組、異地同業(yè)重組等。從現(xiàn)實(shí)上市的情況看，對于中國中小企業(yè)而言，用原序整體重組的模式比較合適。但是用原序整體重組上市，需要?jiǎng)冸x與主業(yè)無關(guān)的部分，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板上市要求企業(yè)主營業(yè)務(wù)突出甚至只經(jīng)營一種業(yè)務(wù)。

資產(chǎn)重組的核心原則。資產(chǎn)重組的核心原則包括：一是獨(dú)立原則，包括業(yè)務(wù)獨(dú)立、資產(chǎn)獨(dú)立、財(cái)務(wù)獨(dú)立、人員獨(dú)立、機(jī)構(gòu)獨(dú)立；二是主業(yè)突出原則，包括三年內(nèi)主業(yè)沒有發(fā)生重大變化，至少有一個(gè)絕對優(yōu)勢業(yè)務(wù)占主營業(yè)務(wù)收入的50%以上。

3、要點(diǎn)提示

資產(chǎn)重組的核心原則包括：

①獨(dú)立原則；

②業(yè)主突出原則。

避免同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易。同業(yè)競爭，就是上市公司和很關(guān)聯(lián)的公司做同一件事，這會(huì)損害上市股東，但是企業(yè)要上市就必須要消滅同業(yè)競爭。關(guān)聯(lián)交易，就是上市公司和關(guān)聯(lián)股東的公司發(fā)生業(yè)務(wù)關(guān)系，雖然在理論上無法避免，但要把握尺度，即關(guān)聯(lián)交易的比例不能太高，要控制在20%以下，另外關(guān)聯(lián)交易的價(jià)格要公允。

4、制度設(shè)計(jì)

企業(yè)上市前必做的工作，包括設(shè)計(jì)三個(gè)制度：內(nèi)部控制制度、公司治理制度、股權(quán)激勵(lì)制度。

內(nèi)部控制制度。在內(nèi)部控制制度中，企業(yè)要重點(diǎn)把握管理控制制度和會(huì)計(jì)控制制度。設(shè)計(jì)會(huì)計(jì)控制制度時(shí)，出納和會(huì)計(jì)要分開，會(huì)計(jì)又要與財(cái)務(wù)主管分開，讓財(cái)務(wù)主管保管財(cái)務(wù)章，讓另一個(gè)人控制人名章，從而使出納、會(huì)計(jì)、財(cái)務(wù)主管相互監(jiān)督。

公司治理制度。公司治理制度是指公司作為一個(gè)獨(dú)立的法人實(shí)體，為維護(hù)股東、公司債權(quán)人以及社會(huì)公共利益，保證公司正常有效地經(jīng)營，以股權(quán)為基礎(chǔ)建立起來的、由法律和公司章程規(guī)定的有關(guān)公司組織機(jī)構(gòu)之間權(quán)力分配與制衡的制度體系。

股權(quán)激勵(lì)制度。股權(quán)治理制度中除了股權(quán)結(jié)構(gòu)，要重點(diǎn)把握股權(quán)激勵(lì)制度。股權(quán)激勵(lì)的授權(quán)方式有業(yè)績股票、股票期權(quán)、虛擬股票、限制性股票、延期收購、管理層持股收購等。

設(shè)計(jì)股權(quán)激勵(lì)制度時(shí)，需考慮以下方面：第一，授予價(jià)格；第二，激勵(lì)條件；第三，激勵(lì)有效期；第四，激勵(lì)對象；第五，授予數(shù)量；第六，股份來源。為保證股份價(jià)值，進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)時(shí)，企業(yè)不要以送的方式，而要以賣的方式。

此外，為防止員工帶著股份離開公司，企業(yè)可采取以下措施：第一，設(shè)計(jì)方案，讓股份不可輕易得到；第二，買股權(quán)的價(jià)格與業(yè)績掛鉤；第三，制定退出機(jī)制，如企業(yè)可設(shè)計(jì)一些門檻，假如員工在沒有被開除的情況下主動(dòng)離開公司，公司有權(quán)以當(dāng)初賣出的價(jià)格對員工所持股份進(jìn)行強(qiáng)制性回購?？傊?，這些設(shè)計(jì)既將要能夠調(diào)動(dòng)員工的積極性，又要防止員工持股離開公司。

估值

模型

就估值模型而言，不同的行業(yè)屬性、成長性、財(cái)務(wù)特性決定了上市公司適用不同的估值模型。較為常用的估值方式可以分為兩大類：收益折現(xiàn)法與類比法。

所謂收益折現(xiàn)法，就是通過合理的方式估計(jì)出上市公司未來的經(jīng)營狀況，并選擇恰當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率與貼現(xiàn)模型，計(jì)算出上市公司價(jià)值。如最常用的股利折現(xiàn)模型 - DDM、現(xiàn)金流貼現(xiàn) - DCF模型等。貼現(xiàn)模型并不復(fù)雜，關(guān)鍵在于如何確定公司未來的現(xiàn)金流和折現(xiàn)率，而這正是體現(xiàn)承銷商的專業(yè)價(jià)值所在。

所謂類比法，就是通過選擇同類上市公司的一些比率，如最常用的市盈率 - P/E即股價(jià)/每股收益、市凈率 - P/B即股價(jià)/每股凈資產(chǎn)，再結(jié)合新上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)如每股收益、每股凈資產(chǎn)來確定上市公司價(jià)值，一般都采用預(yù)測的指標(biāo)。

市盈率法的適用具有許多局限性，例如要求上市公司經(jīng)營業(yè)績要穩(wěn)定，不能出現(xiàn)虧損等，而市凈率法則沒有這些問題，但同樣也有缺陷，主要是過分依賴公司賬面價(jià)值而不是最新的市場價(jià)值。因此對于那些流動(dòng)資產(chǎn)比例高的公司如銀行、保險(xiǎn)公司比較適用此方法。

在此次建行IPO過程中，按招股說明書中確定的定價(jià)區(qū)間1.9～2.4港元計(jì)算，發(fā)行后的每股凈資產(chǎn)約為1.09～1.15港元，則市凈率 - P/B為1.74～2.09倍。除上述指標(biāo)，還可以通過市值/銷售收入 - P/S、市值/現(xiàn)金流 - P/C等指標(biāo)來進(jìn)行估值。

市值

通過估值模型，我們可以合理地估計(jì)公司的理論價(jià)值，但是要最終確定發(fā)行價(jià)格，我們還需要選擇合理的發(fā)行方式，以充分發(fā)現(xiàn)市場需求。常用的發(fā)行方式包括：累計(jì)投標(biāo)方式、固定價(jià)格方式、競價(jià)方式。一般競價(jià)方式更常見于債券發(fā)行，這里不做贅述。累計(jì)投標(biāo)是目前國際上最常用的新股發(fā)行方式之一，是指發(fā)行人通過詢價(jià)機(jī)制確定發(fā)行價(jià)格，并自主分配股份。

所謂“詢價(jià)機(jī)制”，是指主承銷商先確定新股發(fā)行價(jià)格區(qū)間，召開路演推介會(huì)，根據(jù)需求量和需求價(jià)格信息對發(fā)行價(jià)格反復(fù)修正，并最終確定發(fā)行價(jià)格的過程。一般時(shí)間為1～2周。例如此次建行最初的詢價(jià)區(qū)間為1.42～2.27港元，此后收窄至1.65～2.10港元，最終發(fā)行價(jià)將在10月25日前確定。詢價(jià)過程只是投資者的意向表示，一般不代表最終的購買承諾。

在詢價(jià)機(jī)制下，新股發(fā)行價(jià)格并不事先確定，而在固定價(jià)格方式下，主承銷商根據(jù)估值結(jié)果及對投資者需求的預(yù)計(jì)，直接確定一個(gè)發(fā)行價(jià)格。固定價(jià)格方式相對較為簡單，但效率較低。過去中國一直采用固定價(jià)格發(fā)行方式，2004年12月7日證監(jiān)會(huì)推出了新股詢價(jià)機(jī)制，邁出了市場化的關(guān)鍵一步。

香港證監(jiān)會(huì)和香港聯(lián)交所于1994年11月發(fā)表了《關(guān)于招股機(jī)制的聯(lián)合政策聲明》，自此，香港的大型新股發(fā)行基本上采用累計(jì)投標(biāo)。

發(fā)行方式確定以后，進(jìn)入了正式發(fā)行階段，此時(shí)如果有效認(rèn)購數(shù)量超過了擬發(fā)行數(shù)量，即為超額認(rèn)購，超額認(rèn)購倍數(shù)越高，說明投資者的需求越為強(qiáng)烈。在超額認(rèn)購的情況下，主承銷商可能會(huì)擁有分配股份的權(quán)利，即配售權(quán)，也可能沒有，依照交易所規(guī)則而定。通過行使配售權(quán)，發(fā)行人可以達(dá)到理想的股東結(jié)構(gòu)。在中國，主承銷商不具備配售股份的權(quán)利，必須按照認(rèn)購比例配售。

據(jù)報(bào)道，此次建行在香港交易所發(fā)行H股，共吸引了760億美元的認(rèn)購資金，超過擬發(fā)售數(shù)量近9倍，而向香港公眾公開發(fā)行部分更是獲得了近40倍的超額認(rèn)購倍率，其中國際發(fā)售部分將由聯(lián)席賬簿管理人根據(jù)多種因素決定分配，香港公開發(fā)售部分原則上嚴(yán)格按比例分配，但分配基準(zhǔn)可能會(huì)因?yàn)樯暾埲说墓煞輸?shù)目不同而分組決定，但也不排除可能會(huì)進(jìn)行抽簽。

超額認(rèn)購

當(dāng)出現(xiàn)超額認(rèn)購時(shí)，主承銷商還可以使用“超額配售選擇權(quán)” - 又稱“綠鞋”增加發(fā)行數(shù)量。

“超額配售選擇權(quán)”是指發(fā)行人賦予主承銷商的一項(xiàng)選擇權(quán)，獲此授權(quán)的主承銷商可以在股票上市后的一定期限內(nèi)按同一發(fā)行價(jià)格超額發(fā)售一定比例的股份，在此期間內(nèi)，如果市價(jià)低于發(fā)行價(jià)，主承銷商直接從市場購入這部分股票分配給提出申購的投資者，如果市價(jià)高于發(fā)行價(jià)，則直接由發(fā)行人增發(fā)。

這樣可以在股票上市后一定期間內(nèi)保持股價(jià)的相對穩(wěn)定，同時(shí)有利于承銷商抵御發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)。如此次建行招股說明書就規(guī)定了可由中金公司及摩根士丹利添惠代表國際發(fā)售承銷商于股票在香港聯(lián)交所開始交易起30日內(nèi)行使超額配售選擇權(quán)，以要求建行分配及發(fā)行最多合計(jì)3,972,890,000股額外股份，占全球初步發(fā)售股份的15%。

值得一提的是，此次建行全球發(fā)售結(jié)束后，發(fā)起人匯金公司、淡馬錫、寶鋼股份等股東有權(quán)將股份全部轉(zhuǎn)為H股 - 有鎖定期，實(shí)現(xiàn)了真正意義上的全流通。從建行的定價(jià)來看，可能是考慮了全流通的因素，因此定價(jià)偏低。

流程

基本

一般來說，企業(yè)欲在中國證券市場上市，必須經(jīng)歷綜合評估、規(guī)范重組、正式啟動(dòng)三個(gè)階段，主要工作內(nèi)容是：

企業(yè)上市是一項(xiàng)復(fù)雜的金融工程和系統(tǒng)化的工作，與傳統(tǒng)的項(xiàng)目投資相比，也需要經(jīng)過前期論證、組織實(shí)施和期后評價(jià)的過程；而且還要面臨著是否在資本市場上市、在哪個(gè)市場上市、上市的路徑選擇。在不同的市場上市，企業(yè)應(yīng)做的工作、渠道和風(fēng)險(xiǎn)都不同。只有經(jīng)過企業(yè)的綜合評估，才能確保擬上市企業(yè)在成本和風(fēng)險(xiǎn)可控的情況下進(jìn)行正確的操作。

對于企業(yè)而言，要組織發(fā)動(dòng)大量人員，調(diào)動(dòng)各方面的力量和資源進(jìn)行工作，也是要付出代價(jià)的。因此為了保證上市的成功，企業(yè)首先會(huì)全面分析上述問題，全面研究、審慎拿出意見，在得到清晰的答案后才會(huì)全面啟動(dòng)上市團(tuán)隊(duì)的工作。

企業(yè)首發(fā)上市涉及的關(guān)鍵問題多達(dá)數(shù)百個(gè)，尤其在中國這個(gè)特定的環(huán)境下民營企業(yè)普遍存在諸多財(cái)務(wù)、稅收、法律、公司治理、歷史沿革等歷史遺留問題，并且很多問題在后期處理的難度是相當(dāng)大的。

因此，企業(yè)在完成前期評估的基礎(chǔ)上、并在上市財(cái)務(wù)顧問的協(xié)助下有計(jì)劃、有步驟地預(yù)先處理好一些問題是相當(dāng)重要的，通過此項(xiàng)工作，也可以增強(qiáng)保薦人、策略股東、其它中介機(jī)構(gòu)及監(jiān)管層對公司的信心。

企業(yè)一旦確定上市目標(biāo)，就開始進(jìn)入上市外部工作的實(shí)務(wù)操作階段，該階段主要包括：選聘相關(guān)中介機(jī)構(gòu)、進(jìn)行股份制改造、審計(jì)及法律調(diào)查、券商輔導(dǎo)、發(fā)行申報(bào)、發(fā)行及上市等。由于上市工作涉及到外部的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)有五六個(gè)同時(shí)工作，人員涉及到幾十個(gè)人。因此組織協(xié)調(diào)難得相當(dāng)大，需要多方協(xié)調(diào)好。

成本

發(fā)行股票并上市，已經(jīng)成為今天眾多企業(yè)的目標(biāo)。在貨幣政策轉(zhuǎn)為穩(wěn)健，銀行信貸越來越收緊的背景下，中小板、創(chuàng)業(yè)板設(shè)立以后，那些本來很難從銀行得到信貸支持的中小企業(yè)，有了另外一條更為廣闊的融資大道。但是，同一切經(jīng)營活動(dòng)一樣，企業(yè)上市是需要成本的。而且上市成本之高，至今仍是一個(gè)尚未引起市場充分重視的問題。

2010年6月，某企業(yè)在中小板上市，其公開披露的材料顯示，該公司在上市期間投入的信息披露費(fèi)用高達(dá)1000萬元。按照規(guī)定，公司上市必須嚴(yán)格地進(jìn)行信息披露，其主要形式就是在證監(jiān)會(huì)指定的專業(yè)證券報(bào)上刊登有關(guān)的招股、上市文件，但是誰能想到，僅為完成這項(xiàng)任務(wù)，就需要支付上千萬元。

然而，為完成信息披露所支付的費(fèi)用，在企業(yè)上市成本的構(gòu)成中，還僅僅是一個(gè)小數(shù)目。

在進(jìn)行企業(yè)是否上市的決策過程中，需要考慮的成本因素主要包括：稅務(wù)成本、社保成本、上市籌備費(fèi)用、高級管理人員報(bào)酬、中介費(fèi)用、上市后的邊際經(jīng)營成本費(fèi)用以及風(fēng)險(xiǎn)成本等幾個(gè)方面。

一、稅務(wù)成本

企業(yè)在改制為股價(jià)公司之前即需補(bǔ)繳大量稅款，這是擬上市公司普遍存在的問題。一般情況下，導(dǎo)致企業(yè)少繳稅款的原因主要包括：

1、企業(yè)財(cái)務(wù)人員信息和業(yè)務(wù)層面的原因?qū)е律倮U稅款。比如對某些偶然發(fā)生的應(yīng)稅業(yè)務(wù)未申報(bào)納稅;稅務(wù)與財(cái)務(wù)在計(jì)稅基礎(chǔ)的規(guī)定上不一致時(shí)，常導(dǎo)致未按照稅務(wù)規(guī)定申報(bào)納稅的情況發(fā)生。

2、財(cái)務(wù)管理不規(guī)范，收入確認(rèn)、成本費(fèi)用列支等不符合稅法規(guī)定，導(dǎo)致少繳稅款。這種現(xiàn)象在企業(yè)創(chuàng)立初期規(guī)模較小時(shí)普遍發(fā)生，尤其是規(guī)模較小時(shí)稅務(wù)機(jī)關(guān)對企業(yè)實(shí)行核定征收、所得稅代征等征稅方式的情況下，許多企業(yè)對成本費(fèi)用列支的要求不嚴(yán)，使得不合規(guī)發(fā)票入賬、白條入賬等情況大量存在。一旦這些情況為稅務(wù)機(jī)關(guān)掌握，稅務(wù)機(jī)關(guān)有權(quán)要求企業(yè)補(bǔ)稅并予以處罰。

3、關(guān)聯(lián)交易處理不慎往往會(huì)形成巨額稅務(wù)成本。新的所得稅法和已出臺(tái)的特別納稅調(diào)整管理辦法對關(guān)聯(lián)交易提出了非常明確的規(guī)范性要求。關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的交易行為如存在定價(jià)明顯偏低現(xiàn)象，稅務(wù)機(jī)關(guān)有權(quán)就其關(guān)聯(lián)交易行為進(jìn)行調(diào)查，一旦確認(rèn)關(guān)聯(lián)交易行為影響到少繳稅款的，稅務(wù)機(jī)關(guān)可裁定實(shí)施特別納稅調(diào)整。

二、社保成本

在勞動(dòng)密集型企業(yè)，往往存在勞動(dòng)用工不規(guī)范的問題。比如降低社?；鶖?shù)、少報(bào)用工人數(shù)、以綜合保險(xiǎn)代替城鎮(zhèn)社保、少計(jì)加班工資、少計(jì)節(jié)假工資等等。發(fā)審委對于企業(yè)勞動(dòng)用工的規(guī)范要求異常嚴(yán)格，因此，擬上市公司一般均會(huì)因此付出更高的社保成本。

三、上市籌備費(fèi)用

上市籌備工作是一個(gè)系統(tǒng)工程，不僅需要各個(gè)職能部門按照上市公司的規(guī)范性要求提升管理工作水平，還要求組建一個(gè)專業(yè)的上市籌備工作團(tuán)隊(duì)對整個(gè)上市籌備工作進(jìn)行組織與協(xié)調(diào)。

因此，上市籌備費(fèi)用對于企業(yè)來講，也是必須考慮的成本因素。上市籌備費(fèi)用主要包括：上市籌備工作團(tuán)隊(duì)以及各部門為加強(qiáng)管理而新增的人力成本;公司治理、制度規(guī)范、流程再造培訓(xùn)費(fèi)用;為加強(qiáng)內(nèi)部控制規(guī)范而新增的管理成本等。

四、高級管理人員報(bào)酬

資本市場的財(cái)富效應(yīng)使得企業(yè)在上市決策過程中必須考慮高級管理人員的報(bào)酬問題。除了高管的固定薪資之外，還要考慮符合公司發(fā)展戰(zhàn)略的高管激勵(lì)政策。高管固定薪資一般不會(huì)因企業(yè)上市而帶來增量成本，但高管激勵(lì)政策往往成為擬上市公司新增的高額人力資源成本。因?yàn)樵谑袌霏h(huán)境下，大多數(shù)企業(yè)會(huì)采用高管持股計(jì)劃或期權(quán)計(jì)劃作為對高級管理人員的主要激勵(lì)手段。

對于中小民營企業(yè)，上市需要考慮的高級管理人員報(bào)酬問題有時(shí)還表現(xiàn)在高級管理人員的增加上。大多數(shù)中小民營企業(yè)為了滿足公司治理的要求，不得不安排更多的董、監(jiān)事會(huì)成員和高級管理人員。

五、中介費(fèi)用

企業(yè)上市必須是企業(yè)與中介機(jī)構(gòu)合作才能實(shí)現(xiàn)的工作。在市場準(zhǔn)入的保護(hù)傘下，中介服務(wù)成為了一種稀缺資源，使得中介費(fèi)用成為主要的上市成本之一。企業(yè)上市必需的合作中介包括券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、其他咨詢機(jī)構(gòu)、財(cái)經(jīng)公關(guān)機(jī)構(gòu)等。

中介費(fèi)用的高低取決于合作雙方的協(xié)議結(jié)果，它的主要影響因素包括目標(biāo)融資額、合作方的規(guī)模與品牌、企業(yè)基礎(chǔ)情況決定的業(yè)務(wù)復(fù)雜程度、市場行情等。部分中介費(fèi)用可以延遲至成功募資后再實(shí)際支付。

六、上市后的邊際經(jīng)營成本費(fèi)用

上市給企業(yè)帶來品牌效應(yīng)和信用升級，也同時(shí)給企業(yè)帶來“為名所累”的問題。比如，人力資源成本會(huì)因企業(yè)身為上市公司而升高，因?yàn)槟矫鴣淼母咚刭|(zhì)人才多了，同時(shí)求職者對企業(yè)薪資待遇的要求也提高了。再比如，采購成本會(huì)因企業(yè)身為上市公司而升高，因?yàn)橛行┕?yīng)商會(huì)因企業(yè)是上市公司而抬高價(jià)碼。

因此，一般企業(yè)上市后的經(jīng)營運(yùn)營成本較上市前高。考慮上市后的邊際經(jīng)營成本費(fèi)用，有助于企業(yè)的上市決策和發(fā)展戰(zhàn)略的制定。

七、風(fēng)險(xiǎn)成本

企業(yè)上市決策面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)就是上市申報(bào)最終不能得到發(fā)審委的通過，這意味著企業(yè)上市工作失敗。這一失敗會(huì)給企業(yè)帶來許多威脅。嚴(yán)格的信息披露要求，使得公司的基本經(jīng)營情況被公開，給了競爭對手一個(gè)學(xué)習(xí)的機(jī)會(huì)。

另外，中介機(jī)構(gòu)也掌握著大量企業(yè)的重要信息，同樣面臨流失的風(fēng)險(xiǎn)。上市工作的失敗，還使得改制規(guī)范過程中付出的稅務(wù)成本、社保成本、上市籌備費(fèi)用、中介費(fèi)用等前期成本費(fèi)用支出變成沉沒成本，無法在短期內(nèi)得到彌補(bǔ)。

在整個(gè)上市過程里，承擔(dān)最多工作的券商收取的費(fèi)用是最高的，同時(shí)，這也是不同公司上市成本的最大區(qū)別之處。

這其中，承銷費(fèi)用主要按照發(fā)行時(shí)募集金額的多少，按照一定的比例收取，而保薦費(fèi)用則是支付給保薦人的簽字費(fèi)。有人做過調(diào)查，在10家單獨(dú)公布了保薦費(fèi)用的創(chuàng)業(yè)板公司中，這部分的收費(fèi)差異并不大，一般為300萬、400萬和500萬三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，收費(fèi)最高的國都證券承銷紅日藥業(yè)收取了550萬的保薦費(fèi)。

區(qū)別最大的是承銷費(fèi)用，這部分費(fèi)用決定了公司上市的成本大小。而從耗費(fèi)資金占比來看，這部分的費(fèi)用占整個(gè)承銷發(fā)行費(fèi)用的比例也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師、資產(chǎn)評估等多項(xiàng)費(fèi)用之和。比如，對神州泰岳超過1.2億的承銷費(fèi)而言，幾百萬的其他費(fèi)用幾乎可以忽略。這部分費(fèi)用則要看企業(yè)的談判能力大小。

某中等券商保薦人表示：“和央企上市主要靠券商的政府資源不同，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)一般是民營企業(yè)，價(jià)格基本上是按市場標(biāo)準(zhǔn)定。不過，如果企業(yè)完全符合創(chuàng)業(yè)板上市的標(biāo)準(zhǔn)，又對自身能夠上市發(fā)行比較有信心，往往會(huì)選擇更便宜的券商，哪怕是一些小券商。而對一些在過會(huì)標(biāo)準(zhǔn)邊徘徊的企業(yè)而言，他們更愿意選擇一個(gè)政府關(guān)系好的券商，即使多出點(diǎn)錢，能確保企業(yè)可以安全過會(huì)，通過審批?！?/p>

此外，由于證監(jiān)會(huì)規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市之后還要有3年輔導(dǎo)期，已有券商針對這點(diǎn)開出了每年100萬的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。而此前，也有消息人士稱，由于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市風(fēng)險(xiǎn)較大，有不少券商一改平時(shí)在整個(gè)項(xiàng)目結(jié)束之后收錢的做法，選擇隨著項(xiàng)目的進(jìn)行階段分批收費(fèi)的做法。

從實(shí)質(zhì)上講，上市其實(shí)就是通過向公眾推銷自己的企業(yè)而實(shí)現(xiàn)出售公司部分股份的行為。因此，擬上市的鞋服企業(yè)需要對自身進(jìn)行評價(jià)，明確企業(yè)的“賣點(diǎn)”，如業(yè)務(wù)前景、行業(yè)地位、市場占有率、贏利素質(zhì)等。通常情況下，擬上市的鞋服企業(yè)需要具備一定的競爭優(yōu)勢才能吸引投資者的目光，包括其在市場地位、營銷網(wǎng)絡(luò)、推廣渠道和產(chǎn)品設(shè)計(jì)、開發(fā)與生產(chǎn)能力等方面的優(yōu)勢。

例如，其在一定的市場范圍內(nèi)銷量排名第一、企業(yè)在過往三年銷量連續(xù)增長達(dá)到一定比例、企業(yè)的銷售門店數(shù)量達(dá)到一定的規(guī)模、企業(yè)的管理層擁有超過一定年限的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)等等。

此外，企業(yè)還需要考慮上市的地點(diǎn)、時(shí)機(jī)與上市成本 - 包括時(shí)間成本。中國鞋服企業(yè)通常選擇內(nèi)地A股或者香港主板作為上市地。對于上市地的選擇，企業(yè)主要考慮的因素有發(fā)行市盈率、上市審批所需的時(shí)間以及監(jiān)管環(huán)境等因素。其中，發(fā)行市盈率就是每股發(fā)行價(jià)除以每股收益，因此發(fā)行市盈率越高，能夠募集到的資金也就越多。

就中國鞋服企業(yè)的發(fā)行市盈率而言，內(nèi)地A股普遍高于香港主板。但是在內(nèi)地A股的上市審批所需時(shí)間要長于香港主板，監(jiān)管環(huán)境也較香港嚴(yán)格。因此，越來越多的中國鞋服企業(yè)選擇了香港作為上市的地點(diǎn)。

選擇上市的地點(diǎn)需要平衡多方面的因素，而且要與上市的時(shí)機(jī)一起考慮。對于上市時(shí)機(jī)的選擇，主要取決于宏觀經(jīng)濟(jì)周期的變化和政府政策周期的改變，另外也需要考慮企業(yè)自身的籌備情況和資金需求情況。

企業(yè)上市一般需要一年甚至幾年的時(shí)間，其是否成功受很多外在因素限制。同時(shí)，企業(yè)內(nèi)部的問題也會(huì)對其上市造成影響。根據(jù)過往的經(jīng)驗(yàn)，中國鞋服企業(yè)在上市過程比較常見的內(nèi)部問題包括：法律架構(gòu)重組、獨(dú)立經(jīng)營原則、業(yè)務(wù)剝離、關(guān)聯(lián)交易、同業(yè)競爭、稅務(wù)問題、會(huì)計(jì)問題和公司治理。

這些內(nèi)部問題大體上可以歸類為法律問題和財(cái)務(wù)問題。許多擬上市的企業(yè)均提前引入相關(guān)的法律團(tuán)隊(duì)和財(cái)務(wù)團(tuán)隊(duì)，分別在法律上與財(cái)務(wù)上對企業(yè)進(jìn)行梳理和規(guī)范，確保企業(yè)在最佳上市時(shí)機(jī)到來候，不會(huì)因?yàn)樽陨淼脑蚨璧K了上市的進(jìn)程。

意義

1、借助資本市場促進(jìn)公司持續(xù)發(fā)展。

財(cái)務(wù)管理理論認(rèn)為，企業(yè)的增長速度受到其現(xiàn)有資源制約，要保持持續(xù)快速的發(fā)展，必須要有足夠的資金投入和完善的財(cái)務(wù)規(guī)劃與公司的戰(zhàn)略目標(biāo)相適應(yīng)，缺乏資金支持的爆發(fā)式發(fā)展難以長久。因此，實(shí)力雄厚的跨國公司多為上市公司。

企業(yè)發(fā)展到一定階段，具備一定條件后，為謀求更快發(fā)展，必然通過上市進(jìn)入資本市場，由單一的產(chǎn)品經(jīng)營，走向產(chǎn)品經(jīng)營、資本運(yùn)營相結(jié)合發(fā)展路線，實(shí)現(xiàn)外延式擴(kuò)張。

2、公司價(jià)值和股東財(cái)富的持續(xù)增值。

上市公司價(jià)值可以在資本市場中得到動(dòng)態(tài)、全面的反映，其定價(jià)過程全面考慮包含了公司靜態(tài)價(jià)值和盈利預(yù)期，一般采用市盈率法，估值水平顯著高于凈資產(chǎn)，高成長企業(yè)市值往往是企業(yè)資產(chǎn)凈值的數(shù)十倍。非上市公司缺乏公開的、可供投資人普遍認(rèn)可的價(jià)值評估機(jī)制，投資人、債權(quán)人等多以凈資產(chǎn)判斷非上市公司的價(jià)值。

3、員工分享公司發(fā)展紅利。

上市后，公司管理、發(fā)展戰(zhàn)略、業(yè)績公告更加透明，員工可以更好的了解公司前景。公司高管和核心員工可以通過股權(quán)激勵(lì)，實(shí)現(xiàn)個(gè)人財(cái)富與公司價(jià)值的同步增長。同時(shí)公司通過上市獲得快速發(fā)展，盈利能力增強(qiáng)，員工福利待遇等會(huì)相應(yīng)隨之提高。而公司更加規(guī)范治理及知名度的提高，有助于員工個(gè)人職業(yè)發(fā)展。

4、企業(yè)借助資本市場，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。

企業(yè)上市可以利用資本市場實(shí)現(xiàn)較大規(guī)模的股權(quán)融資，進(jìn)一步增強(qiáng)公司實(shí)力，利用資本市場的無形之手不斷改造公司治理結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化管理、經(jīng)營和內(nèi)控制度，為實(shí)現(xiàn)后續(xù)融資、業(yè)務(wù)延伸、收購兼并和跨越式發(fā)展奠定基礎(chǔ)。